EBITDA: A Chave do Valuation em Fusões & Aquisições

Depois de algumas edições falando sobre Term Sheets em transações de VC (Perdeu? Pega aqui 😉: 4ª Edição do DVC, 5ª Edição do DVC, 6ª Edição do DVC e 7ª Edição do DVC), este mês queremos conversar com vocês sobre o famoso EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization) - uma métrica fundamental nas operações de fusões e aquisições (M&A), pois oferece uma visão clara da capacidade de geração de caixa operacional de uma empresa.

Na edição de hoje, você descobrirá (i) O que é EBITDA e qual é o seu papel nas Negociações de M&A; (ii) EBITDA Ajustado: Por que Compradores e Vendedores Fazem Modificações?; (iii) EBITDA vs Fluxo de Caixa Operacional; (iv) O Impacto de Despesas de Capital no EBITDA e no Valuation; (v) EBITDA Negativo: Ainda Há Valor em Empresas com Resultados Financeiros Prejudicados?; e (vi) Early Exit como estratégia das startups em tempos de escassez de M&A e IPO?

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O que é EBITDA e qual é o seu papel nas Negociações de M&A?

O EBITDA é uma métrica financeira que reflete o desempenho operacional de uma empresa. Seu cálculo exclui fatores financeiros e contábeis que podem distorcer a análise da eficiência do core business.

O EBITDA é mostrado no DRE (demonstrativo de resultados do exercício) e é calculado da seguinte forma:

EBITDA = Receita − Custos Operacionais¹ 

^{1(sendo Custos Operacionais → Custos Diretos de Produção/Operação; Despesas Comerciais/ de Vendas; Despesas Administrativas e de Back-Office)}

O EBITDA ajuda a avaliar a capacidade de geração de caixa da empresa, focando em suas atividades principais. Isso é útil para:

• Executivos → tomarem decisões estratégicas sobre áreas de negócios e linhas de produto.

• Investidores → tomarem decisões de investimento ou desinvestimento.

• Analistas → ajudarem investidores e executivos nas suas decisões, com base em dados claros e indicadores de valor.

Em operações de M&A, o EBITDA serve para:

• Basear a decisão de investimento.

  • Em geral, a compradora ou os investidores têm acesso ao DRE na fase de due diligence da transação. Isso, junto com outros aspectos da DD, ajuda-os a decidir sobre o investimento.

    • Investidores comparam o EBITDA da empresa-alvo com o de outras empresas do mesmo setor. Isso os ajuda a identificar oportunidades de aquisição com bom ROI.

    • A análise de EBITDA remove da equação diferenças em estrutura de capital ou regimes fiscais. Essas diferenças podem impactar (positiva ou negativamente) o resultado final da empresa, criando distorções.

    • Ainda ajuda a responder se a empresa-alvo tem uma eficiência operacional que se alinha com a estratégia de expansão de mercado e aquisição da compradora.

• Definir o valuation da empresa-alvo. 

  • Múltiplos de EBITDA são frequentemente aplicados para determinar o preço justo a ser pago por uma empresa-alvo.

  • E.g., um comprador decide que a empresa-alvo tem um valor de 5 vezes o seu EBITDA. Se a empresa apresenta um EBITDA de R$ 2 milhões, isso significa que o comprador está disposto a pagar um valuation de R$ 10 milhões. 

    Valuation = Múltiplo x EBITDA. 

• Definir a estrutura e termos da transação de M&A.

  • O valor do EBITDA não apenas impacta o preço da transação, mas também pode influenciar a estrutura do negócio.

  • Vendedores podem tentar maximizar o valuation ou tentar termos mais favoráveis, enfatizando seu desempenho em EBITDA.

  • Compradores podem usar múltiplos para negociar preços mais baixos ou condições mais favoráveis. 

  • Ainda, a variação do EBITDA pode ser usada para definir o earn-out dos vendedores. Isso ocorre quando partes do preço de compra estão vinculadas ao desempenho futuro da empresa-alvo.

    • Atrelar EBITDA ao valor do earn-out ajuda a alinhar os interesses do comprador e do vendedor, mitigando riscos associados à incerteza do desempenho futuro. 

Vejamos mais alguns exemplos do papel do EBITDA na definição valuation de M&As:

• Crescimento do EBITDA. À medida que o EBITDA aumenta, geralmente há um aumento correspondente nos múltiplos que os compradores estão dispostos a pagar. Empresas que superam certos "níveis" de EBITDA também tendem a atrair mais compradores e a obter avaliações mais altas devido à concorrência entre eles.

• Economias de Escala. Empresas que operam com economias de escala têm maior eficiência operacional, o que é refletido no EBITDA. Essa eficiência aumenta o interesse dos compradores, pois indica uma operação mais sustentável e lucrativa. Como resultado, essas empresas recebem múltiplos de valuation mais altos, pois compradores veem um alto potencial de ROI.

• Análise Setorial. Além de comparar a eficiência de empresas do mesmo setor, ajuda o comprador a saber qual é o múltiplo de EBITDA que outros compradores estão dispostos a pagar. Portanto, para um valuation justo e competitivo, é fundamental entender as normas do segmento e as comparações com transações recentes.

EBITDA Ajustado: Por que compradores e vendedores fazem modificações? 

O EBITDA ajustado é uma versão do EBITDA, na qual se exclui certos itens não recorrentes ou não operacionais e outras despesas incomuns ou pontuais.

A ideia é fornecer uma visão mais precisa da performance recorrente da empresa. Para isso, devemos eliminar fatores que podem distorcer o resultado final.

Em M&A, compradores e vendedores ajustam o EBITDA para refletir melhor a real capacidade de geração de caixa da empresa, corrigindo distorções temporárias ou excepcionais.

Isso permite que os compradores façam uma avaliação mais clara do valor intrínseco do negócio e facilita a negociação de um preço justo.

EBITDA vs. Fluxo de Caixa Operacional

O EBITDA e o Fluxo de Caixa Operacional (FCO) são dois indicadores financeiros fundamentais que, embora relacionados e complementares para uma análise financeira aprofundada, são diferentes, dá uma olhada nesse quadro resumo:

A Relação entre Despesas de Capital e EBITDA: qual o seu impacto no Valuation?

Para entender a relação das despesas de capital (CAPEX) e EBITDA, inicialmente é essencial diferenciá-las das despesas financeiras.

Despesas de capital referem-se a investimentos em ativos de longo prazo, como maquinário, edifícios e tecnologia, que visam expandir ou manter a capacidade produtiva da empresa.

As despesas financeiras são os custos do financiamento da empresa. Incluem juros sobre empréstimos e outras obrigações financeiras. Elas refletem o custo do capital de terceiros, deduções contábeis e variações cambiais.

Por definição, as despesas financeiras NÃO afetam o EBITDA, pois este indicador exclui especificamente os juros e outras despesas financeiras do seu cálculo.

O CAPEX por si só também não afeta diretamente o EBITDA, pois os investimentos em ativos de capital não são contabilizados como despesas operacionais. Quando uma empresa tem uma despesa de capital, esta é registrada no balanço patrimonial como um ativo que sofrerá depreciação ao longo de sua vida útil.

Aqui está o perigo. O CAPEX não aparece diretamente no DRE; porém, ele o impacta indiretamente

À medida que o CAPEX aumenta, as despesas de depreciação, de juros de financiamentos e os custos operacionais de implementação e operação do novo ativo também crescem, pressionando os resultados no curto prazo.

Essa dinâmica pode fazer com que o EBITDA ofereça, em alguns casos, uma visão excessivamente otimista da saúde financeira de uma empresa, especialmente se ela estiver em um ciclo de altos investimentos de capital.

Isso ocorre porque o EBITDA, por sua natureza, não reflete os custos reais associados à manutenção e expansão das operações, como as despesas de capital. Como resultado, uma análise baseada exclusivamente no EBITDA pode levar a uma superestimação do valor da empresa.

Esse ponto é crucial ao usar o EBITDA para valuation. Se o EBITDA for elevado por uma boa gestão operacional, mas ignorar futuras necessidades de CAPEX, a análise pode ser distorcida. Isso resulta em uma avaliação muito otimista.

Se uma empresa precisar de grandes investimentos em ativos fixos para manter ou expandir suas operações, isso pode pressionar o fluxo de caixa e impactar negativamente o valuation.

Além disso, ao comparar empresas de um mesmo setor, diferentes abordagens em relação ao CAPEX podem gerar variações significativas tanto no EBITDA quanto no valuation.

Essas questões financeiras e contábeis devem sempre analisadas por compradores e vendedores para justificar de forma mais robusta e bem embasada o valuation da empresa na operação de M&A.

E sua empresa, como ela lida com a gestão de CAPEX e seu impacto nos resultados operacionais no curto prazo?

Para os investidores, como vocês veem ela dinâmica entre CAPEX, OPEX e EBITDA nos seus investimentos?

Nos conte nos comentários!

EBITDA Negativo: Ainda Há Valor em Empresas com Resultados Financeiros Prejudicados?

Um EBITDA negativo ocorre quando as despesas operacionais de uma empresa superam suas receitas, indicando que ela está operando no prejuízo. Vários fatores podem contribuir para isso:

1. Altos Custos Fixos: Empresas com estruturas de custo fixo elevado podem enfrentar dificuldades em períodos de baixa demanda, pressionando suas margens.

2. Investimentos em Expansão: Gastos com novos projetos ou aquisições podem impactar negativamente o EBITDA no curto prazo, mas abrir oportunidades de crescimento no futuro.

3. Reestruturação: Empresas que estão passando por processos de reestruturação também podem apresentar EBITDA negativo temporariamente, enquanto implementam mudanças necessárias.

Em muitos casos, um EBITDA negativo é apenas uma fase transitória.

Se a empresa estiver investindo em melhorias operacionais ou no desenvolvimento de novos produtos, isso pode ser um sinal de que o desempenho financeiro se fortalecerá futuramente.

Analisar o contexto por trás de um EBITDA negativo é essencial. Se a empresa estiver adotando medidas proativas para corrigir sua situação financeira, isso pode ser visto como um indicativo positivo de recuperação. Além disso, mesmo com EBITDA negativo, a empresa pode possuir ativos valiosos — como propriedade intelectual, marcas reconhecidas ou uma base de clientes fiel — que podem ser monetizados no futuro.

Investidores experientes tendem a olhar além do EBITDA negativo, considerando o potencial de crescimento e recuperação da empresa. Múltiplos de valuation, como EV/EBITDA, devem ser avaliados com cautela em cenários assim.

Outro ponto importante é focar no fluxo de caixa. Em vez de analisar apenas o EBITDA, é essencial considerar o fluxo de caixa operacional e outros indicadores que forneçam uma visão mais ampla da saúde financeira da empresa.

Entender esses detalhes técnicos é crucial para quem atua na área jurídica, principalmente em transações de M&A e Venture Capital. É por isso que repetimos: conte com a gente para sermos o seu Ás (♦) na manga! 😉😉

Desejamos uma super semana para você! Vamos em frente 💥💥 

Até a próxima! 👋🏻👋🏾

Abraços,

Pam e Gi

TL;DR

• O EBITDA é uma métrica financeira que reflete o desempenho operacional de uma empresa, excluindo fatores como juros, impostos, depreciação e amortização. Ele é amplamente utilizado em operações de M&A para:

  • Basear decisões de investimento.

  • Definir o valuation do deal.

  • Ajustar a estrutura da transação.

  Contudo, o EBITDA pode fornecer uma visão excessivamente otimista ao não capturar despesas de capital (CAPEX), que impactam o fluxo de caixa no curto prazo. Por isso, é importante avaliar também as necessidades futuras de investimento ao considerar o valuation de uma empresa.

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